2025年1月27日，德恒证券合规与监管法律服务中心负责人王华堃律师应法律培训平台LCOUNCIL的邀请，面向其会员企业进行了题为“上市公司信息披露合规与证券违法违规风险防范实务”的线上专题分享。本次直播活动吸引了来自上市公司的法务、合规及管理层人士超2,000人次在线观看，反响热烈。
分享内容精要
自2024年“新国九条”出台以来，受到“强监管”的政策驱动，证监会的执法实践呈现出“系统性立法、高频次执法、立体化归责”的趋向。一方面，密集出台和修改的新规范以及严厉的事后惩处，正在倒逼着市场主体自觉地开展高质量的合规工作，另一方面，监管制度重塑期的实践细节尚在磨合，要求上市公司及其董监高尽快提高对自身行为后果的预判能力。
在此背景下，如何精准识别风险、理解执法逻辑、评估违法成本，已成为企业合规管理的核心课题。
本次分享重点拆解了信息披露违法、内幕交易和信息型操纵三类典型的违法行为。
一、精准识别风险：违法行为的高发场景
1、信息披露违法案件在各类证券违法案件中占比最高，行为模式多样，其中，财务造假的发生频率居于首位；非经营性资金占用、关联交易、对外担保、重大诉讼等事项的未及时披露或重大遗漏也较为高发；未在法定期限内披露定期报告亦占有一定比例。
2、内幕交易则多发于可能显著影响股价的重大信息形成和公开过程中，典型场景包括：资产重组、重大投资合作、控股股东或实控人持股/控制权重大变化、公司预计经营业绩发生重大盈亏变动等。
3、信息型操纵则是通过控制上市公司信息的生成或者控制信息披露的内容、时点、节奏，误导投资者作出投资决策，影响证券交易价格或者证券交易量，并进行相关交易或者谋取相关利益，信息型操纵的隐蔽性与复杂性对合规风控构成了新挑战。
二、理解执法逻辑：认定和归责的考量因素
结合2025年全年的行政处罚情况，证监会认定违法行为和确定罚款数额时，主要关注两个方面：
1、客观方面：涉案金额和占比、信息披露违法的持续时间和次数，所涉事项本身对投资者投资判断的影响大小等。
2、主观方面：行为人是故意（虚构业务、伪造凭证、滥用会计准则）还是过失（疏忽大意、过于自信），违法行为发生后是继续掩饰还是采取补救措施等。
三、评估违法成本：行刑民责任与市场惩戒
信息披露违法除了可能会直接受到自律监管、行政监管措施和行政处罚之外，还可能被实施其他风险警示（ST），严重地还会触发重大违法类强制退市，在2025年的89家上市公司中，已有28家强制退市，其中8家公司因信息披露不合规而退市。更为棘手的是，一旦上市公司信息披露违法，极高概率会引发投资者虚假陈述民事索赔诉讼。此外，在“应移尽移、当捕则捕、该诉则诉”工作意见的指导下，相关主体的信息披露违法、内幕交易和操纵违法还可能面临刑事追责的风险。
四、上市公司合规风险应对
基于以上分析，上市公司的合规工作必须贯穿“事前预防—事中处置—事后应对”的完整流程：首先，上市公司应持续强化内控制度的有效执行，并提高对公司及其子公司关键少数和中层管理人员的常态化合规培训的质量，从源头提升全员合规意识与能力。其次，一旦发生违法行为，公司应结合具体情境，以公司整体利益最大化为原则，审慎地选择应对路径，积极修复或配合监管程序，避免因应对失当衍生新的风险。最后，上市公司被监管后，需特别关注信息的性质与重大性判断标准，提前对可能引发的民事责任进行合理评估与预期，针对投资者民事索赔做好必要准备。
实务问答环节
在交流答疑环节，与会的各上市公司合规一线工作者，就日常工作中遇到的合规痛点踊跃提问。王华堃律师结合丰富的实务经验，提供了具有针对性的分析和建议。现整理如下，以供查看：
问题一：加盟商食品安全问题是否可能被认定为上市主体的合规责任？如何规避关联交易未披露风险？
答：监管机构对上市公司的审核是全方位的，加盟商食品安全问题可能被认定为上市主体的合规责任。首先应持续更新关联方清单，其次应下发公司相关部门，最为重要的是要对关键少数进行合规培训，提示风险。
问题二：当业绩预告需要修正时，如何向市场解释原因（如会计准则调整、突发政策影响）才能减少“虚假陈述”嫌疑？
答：首先要合理如实解释，法院在审理该类虚假陈述案件时往往会针对该问题进行实质核查，但与财务数据的重大变化相比，市场对解释原因没有那么关注。
问题三：跨行业的公司借壳上市后，此前的财务信息对接盘公司的信息披露会带来何种风险？
答：借壳上市的审核标准与IPO等同，因此要严把前期尽调关，若后续壳公司因先前的财务信息问题被监管，那么借壳方不能以此来对抗监管，但可通过借壳时签署的协议追究其民事责任。
问题四：因信息披露暇疵面临调查，能否以会计工作差错为由进行抗辩，免于处罚？
答：可以，在调查阶段的回复尤为重要，如果存在疑难问题，建议回复前咨询会计师和法律顾问的意见。
问题五：企业想要涉及商业秘密为由申请豁免披露，需要注意哪些风险？
答：《上市公司信息披露暂缓与豁免管理规定》实施后，更多的上市公司在并购重组、再融资等项目中选择申请豁免，并不是豁免本身的风险，而是保证数据的准确。
问题六：信息披露违规后，除了追究直接责任人，如何从内控角度明确法务、董秘办、财务等部门的责任边界，是否有有效的内部追责案例？
答：我们的客户中，尤其是央国企，均制定了内部的追责制度，当出现信息披露违规时，会根据制度进行追责，所以有完善的追责制度对上市公司很重要，可以起到一定的威慑作用。
问题七：A公司的实控人通过其控制的B公司为A的子公司提供财务资助，是否会与上市公司关联交易及关联方资金占用限制规则产生冲突，信息披露如何处理？
答：财务资助与关联交易、关联方资金占用可能会产生竞合，需要按照上市规则和规范运作指引进行履行程序。
问题八：公司股价异常波动但无明确应披露事项时，交易所通常要求发说明公告。公告内容如何措辞，才能够安抚市场又不引发过度猜测？
答：一定要真实、准确、完整，不应该美化或发布不实的信息，个人无能力承担因虚假陈述引发监管的不利后果。
问题九：如果上市公司有几十家海外全资子公司，如何管控子公司重大事项的信息披露问题？
答：可考虑人员的定期轮换，更容易暴露风险，及时整改。
如果您需要获取详细分享内容，可以扫码观看回放。德恒证券合规与监管法律服务中心将持续关注监管动态与市场实践，致力于为客户提供前瞻、务实、高效的法律支持。
责编：孙婧凤、钟秋林
本文作者
王华堃
德恒北京办公室合伙人、证券合规与监管法律服务中心负责人
联系邮箱：wanghk@dehenglaw.com
主要从事公司证券、并购与重组、证券合规与诉讼，先后承办了数十家上市公司、大型国有企业及民营企业等主体的上市、并购重组、债券发行、信息披露违法、内幕交易、操纵市场等项目。曾荣列LEGALBAND“2020年度LEGALBAND中国律界俊杰榜三十强”榜单。
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