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在证券虚假陈述纠纷的司法实践中，“重大性”的认定始终是核心之一。作为区分一般信息瑕疵与侵权责任的关键边界，“重大性”直接关系到虚假陈述行为的法律定性，也深刻影响资本市场秩序与各方主体的权利义务平衡。即便企业因信息披露违规受到监管处罚，其行为是否构成民事侵权意义上的“重大”虚假陈述，仍需司法层面的独立判断。
一、案例直击：司法实践中，重大性认定的边界如何划分？
案例1：安徽华信案——虚增营收超76亿，为何不认定重大？
安徽华信2015年至2017年期间存在多项严重虚假陈述：未披露关联交易累计超139亿元，虚构保理业务和原油转口贸易，2016年虚增营业收入76.89亿元、2017年虚增72.77亿元，占当期披露营收比例均超40%；还违规为控股股东提供5.5亿元担保未及时披露。
投资者柯某等因相信公司财务数据买入股票遭遇亏损，起诉索赔近35万元。但法院审理后认为，公司股价走势主要受其他因素主导：2016年年报发布后股价连续8个交易日下跌，2017年年报发布后连续13个交易日下跌，虚假陈述的“诱多”效果未体现；2018年8月立案调查公告（揭露日）发布后，股价仅下跌2.31%，后续甚至反弹，跌幅小于同期大盘和行业指数。
最终法院认定，涉案虚假陈述未导致股价或交易量明显变化，不具有重大性，驳回了投资者的诉讼请求。
案例2：上海电气案——少计提5.18亿坏账，为何认定重大？
上海电气在2020年年报中，未恰当计量专网通信业务应收账款的预期信用损失，少计提坏账准备5.18亿元，导致多计利润总额5.18亿元，占当期利润总额的8.16%；同时未及时披露“可能因应收账款逾期导致经营业绩大幅变动”的重大事件，延迟23天才发布风险提示公告，提示可能造成83亿元归母净利润损失。
投资者孙某买入股票后亏损起诉，公司抗辩“影响利润占比不足10%，不具有重大性”。但法院认为，少计提坏账的绝对金额达5.18亿元，未及时披露的风险远超当期利润总额；且2021年5月30日风险提示公告（更正日）发布后，公司股价次日跌停，后续两个交易日累计跌幅超14%，市场反应强烈。
最终法院认定涉案虚假陈述具有重大性，判决公司赔偿孙某14268.53元。
案例3：延安必康案——44.97亿资金占用，全额支持索赔！
延安必康2015年至2018年期间，未披露控股股东及其关联方非经营性占用资金累计44.97亿元，占各期披露净资产比例最高达24.31%；同时通过虚假财务记账、伪造银行对账单等方式，虚增货币资金累计36.62亿元，导致年度报告存在虚假记载。此外，2020年2月发布的口罩生产、战略合作等临时公告存在误导性陈述，导致股价连续涨停后又大幅跌停。
投资者吴某起诉索赔后，法院认为，涉案虚假陈述涉及资金数额巨大、持续时间长，直接影响公司核心经营状况和投资者估值判断；临时公告发布后股价剧烈波动，充分证明信息对市场定价的影响。最终法院依据专业机构核定结果，判决公司赔偿吴某25005.86元。
二、重大性认定的“双重验证”标准
《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第十条 有下列情形之一的，人民法院应当认定虚假陈述的内容具有重大性：
（一）虚假陈述的内容属于证券法第八十条第二款、第八十一条第二款规定的重大事件；
（二）虚假陈述的内容属于监管部门制定的规章和规范性文件中要求披露的重大事件或者重要事项；
（三）虚假陈述的实施、揭露或者更正导致相关证券的交易价格或者交易量产生明显的变化。
前款第一项、第二项所列情形，被告提交证据足以证明虚假陈述并未导致相关证券交易价格或者交易量明显变化的，人民法院应当认定虚假陈述的内容不具有重大性。
1. 第一重验证：是否属于“重大事件”
“重大事件”是重大性认定的前提基础，核心判断标准为：虚假陈述内容是否直接关联公司核心经营要素，足以改变投资者对公司价值的基本认知。具体可从信息属性和影响规模两方面综合判断：
从信息属性看：法定披露信息（年度报告、临时公告等）中的核心内容，如利润数据、资金状况、重大担保、关联交易等，因是投资者估值的核心依据，更易被认定为“重大事件相关信息”；而小额财务误差、日常经营琐事等非核心信息，通常不构成“重大事件”。
从影响规模看：需结合“绝对金额+相对比例”双重考量，如延安必康44.97亿资金占用（绝对金额巨大）、占净资产比例超24%（相对比例显著），上海电气 5.18亿坏账少计提（绝对金额大）、关联83亿潜在利润损失（影响范围广），均明确构成“重大事件”；即便像安徽华信那样虚增营收超70亿（绝对金额大），但结合其业务模式和市场认知，未改变投资者对公司核心价值的判断，仍未通过“重大事件”的核心验证。
2. 第二重验证：是否引发“交易价量敏感性”反应
“交易价量敏感性”是重大性认定的关键闭环，核心判断标准为：虚假陈述被揭露或更正后，是否引发公司股票交易价格、成交量的异常波动，这是验证信息是否真正影响投资者决策的直接依据。具体表现为：
符合敏感性要求的典型情形：揭露/更正日后股价出现大幅波动（如上海电气更正日次日跌停，累计跌幅超14%）、成交量显著激增（如换手率翻倍），且波动趋势与大盘、行业指数存在明显差异，充分说明市场对该虚假陈述信息产生了强烈反应，信息已实质影响投资决策。
符合敏感性要求的典型情形：揭露后股价无明显波动，甚至与大盘走势一致或出现反弹，成交量无异常变化，如安徽华信揭露日股价仅下跌2.31%且后续反弹，未体现任何敏感性反应，即便存在“虚增营收超70亿”等表面大额违规，仍未通过第二重验证，最终不被认定具有重大性。
3. 双重验证的适用逻辑：综合判断
“重大事件”与“交易价量敏感性”的双重验证并非顺位递进、缺一不可，而是存在明确的裁判适用规则：一方面，若虚假陈述的揭露或更正直接导致交易价量显著异常，即便所涉信息未被明确列为法定重大事件，亦能认定其重大性；另一方面，即便虚假陈述内容属于证券法或监管规章要求披露的重大事件，若被告提交证据足以证明该虚假陈述并未导致相关证券交易价格或者交易量明显变化，人民法院仍应当认定虚假陈述的内容不具有重大性。这一规则在安徽华信案中得到充分体现：该案所涉虚增营收、未披露关联交易等行为虽属法定披露范畴，但公司提交的股价走势、交易量数据等证据，足以证明虚假陈述未引发市场异常反应，故法院最终认定不具有重大性。
这一裁判逻辑的核心在于，交易价量的实际变化是检验信息是否真正影响投资者决策的关键标尺。司法实践中需结合案件具体情形综合判断：若因大盘暴跌、行业周期等系统性因素掩盖了价量波动，原告可通过举证虚假陈述属于“重大事件”补强主张；反之，若被告能够举证价量无明显变化，即便信息表面属于重大事件，也可成功抗辩重大性不成立，最终实现对“实质影响”这一核心标准的精准把握。
施乔律师，执业方向为上市公司法律服务，行政机关、国有企业法律顾问与企业合规， 重大商事诉讼，融资租赁、保理等供应链金融架构设计与风险防范，基金设立与股权投资，银行及建设工程不良债权清收与商业处置等相关非诉、诉讼服务。
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