笔记来源《何刚 - 投资参考》
过去十几年，白酒行业是A股最确定的“信仰资产”之一。高毛利、高净利、强品牌、稳定分红，让它一度被视为比银行还稳的存在。
但从2025年开始，白酒行业的底层逻辑，正在发生一场结构性、不可逆的变化。
这不是一次普通的周期回落，而是需求、产能、价格体系同时松动后的长期调整。
一、产量连续第7年下降，行业萎缩已成事实
国家统计局数据显示：
2025年，中国规模以上白酒企业总产量 354.9万千升
同比下降 12.1%
相比2016年，累计减产 超过1000万千升
这意味着什么？
白酒行业并不是“暂时不好卖”，而是整个行业规模正在持续收缩，而且已经持续了将近十年。
更关键的是：
2016年：规模以上白酒企业 1578 家
2024年：只剩 989 家
2025年上半年：进一步降至 887 家
十年时间，行业企业数量几乎腰斩。
二、过去被“高价格”掩盖的真相，现在暴露了
2017–2024年，白酒产量一直在下降，但很多人并没有感受到危机。
原因很简单：龙头通过提价、控货、压货，维持了利润增长。
直到2025年，零售价格开始普遍松动，业绩数据终于兜不住了：
2025年前三季度
20家A股白酒上市公司营收：-5.9%
净利润：-6.93%
仅第三季度
营收：-18.47%
净利润：-22.22%
这不是个别公司问题，而是全行业同时失速。
三、龙头也开始失速：茅台、五粮液首次“露疲态”
贵州茅台
2025年前三季度营收增长：6.32%
净利润增长：6.14%
创下2016年以来最低增速
五粮液
前三季度营收：-10.26%
净利润：-14.38%
第三季度营收暴跌 52%
净利润暴跌 66%
这背后不是管理问题，而是中高端白酒需求全面走弱。
四、为什么这轮下行是“不可逆”的？
1️⃣ 需求端发生根本变化
公款吃喝被长期严格限制（不可逆）
老一代白酒主力消费人群老去
年轻人不接受白酒文化、不拼酒、不敬酒
健康意识上升，对烈酒天然排斥
白酒消费正在代际断层。
2️⃣ 产能端严重过剩
截至2024年：
多数白酒企业产能利用率 不足60%
区域酒企甚至 低于30%
20家上市公司中，一半企业产能利用率低于50%
产能扩张 + 需求萎缩 = 长期供需失衡
3️⃣ 库存成为“隐形炸弹”
市场上存在三重库存：
经销商库存
企业库存
民间囤酒库存（尤其是茅台）
这些酒未来都会回流市场，压制新酒价格和销量。
五、为什么“还能赚钱” ≠ “值得投资”
白酒企业仍然能赚钱，但投资关注的是未来的确定性。
如果未来出现：
毛利率下降（90% → 70%）
净利率下降（50% → 30%）
成长性消失，只剩分红属性
那么白酒股就不该再按成长股估值，而应按红利股估值。
但问题是：
市盈率还在 19 倍左右
市值高达 1.68 万亿
估值并未完全反映行业萎缩风险
六、段永平加仓茅台：逻辑正确，但可能过于乐观
段永平看重的是：
茅台的商业模式
护城河
现金流能力
不可复制性
但市场真正担心的是：
当行业整体萎缩，护城河还能否维持过去的盈利水平？
如果不能，估值就必须重算。
七、白酒行业的新定位：从“信仰资产”回归“普通行业”
白酒不会消失，酒文化也会存在，但：
行业已进入存量阶段
价格更敏感
渠道压力更大
盈利不再线性增长
估值中枢下移几乎不可避免
对白酒的投资判断，不再是“买了就放”，而是：
只有在极低价格下，才成立的机会
结语：真正的风险，是逻辑已经变了，你却还在用旧认知
投资最危险的不是波动，而是底层逻辑变化而你没意识到。
白酒行业正在经历的，不是一次周期回调，而是一场长期结构调整。
在增长型行业里寻找机会，永远比在萎缩行业里等待奇迹，更容易睡得着觉。
hg015｜白酒上市公司还有投资价值吗.mp3
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