一、本报告概述
报告聚焦2025年末白酒行业“量价双杀”困境，指出茅台批价一度跌破1500元、五粮液降至780元，带动板块月内回调约7%。作者认为需求疲弱、库存高企、渠道信心崩塌是核心矛盾，茅台、五粮液相继打出“控货+补贴”组合牌，为行业定调“量先于价”。报告判断：2026年行业将先走量、再走价，春节回款与动销是试金石；投资端优先布局业绩下修风险小的茅台，其次古井、五粮液。
二、第一章：行业供需亟需再平衡，茅台批价急跌即是重要信号
25Q3样本酒企收入增速中位数-15%，供给压力显性化；12月飞天批价单日最大跌幅75元，跌至1500元，为2020年以来首次触及指导价。报告测算当前行业社会库存约3-4个月，需求缺口≈年度销量的8%-10%，供需再平衡必须“报表降速+渠道泄压”。
三、第二章：贵州茅台——务实控货调整，批价触底反弹
公司取消2025年计划外配额约2000吨，相当于全年投放量4%；珍品、年份酒等高附加值产品配额再缩减15%-20%，批价应声回升百元至1600元。会议透露2026年增速目标或从两位数降至5%-7%，并首次提出“飞天适度招商”补充渠道活水，预计新增经销商300-400家。
四、第三章：五粮液——加强补贴，保障周转
元春期间普五开票价自1019元下调至900元，为2014年来首次；叠加四项奖励单瓶补贴近100元，渠道实际成本降至800元左右。数字化扫码抽奖投放47万份奖品，目标把八代普五开瓶率提升10个百分点至55%以上。公司25年回款进度85%，库存1.5个月，优于行业平均。
五、第四章：判断行业量在价先，动销是胜负手
老窖、汾酒、洋河等相继取消开门红强制打款，高度国窖835元、青花20批价350元均环比持平，但库存仍高（2-3个月）。报告预计26年春节后茅五批价站稳，其余品牌将被动降价10%-15%以激活动销，行业销量或先见底（-5%至-8%），价格滞后半年复苏。
六、第五章：投资建议
当前白酒板块PE（TTM）19倍，处于十年24%分位；股息率视角老窖4.2%、茅台2.9%具备防御价值。建议节前博弈情绪修复：第一梯队茅台（业绩下调风险<5%），第二梯队古井（省内回款87%）、五粮液（补贴已落地），第三梯队汾酒、老窖、珍酒李渡。
七、第六章：风险提示
需求恢复不及预期、批价二次探底、消费场景持续受压制等。
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