A：这几年白酒没有这么好做，没有15-19年的时候给人感觉就是躺赢，但是这两年白酒投资比较难，体现在这几点：2、涨的东西审美和以前不大一样，浓眉大眼的公司可能不涨，一些看不上的小公司表现还不错，甚至从板块性的机会来看的话，白酒板块内部很多像区域性白酒可能会涨的好一些，所以雌行情波动比较大，白酒投资整体确实进入了新阶段。从22年10月份开始白酒也在反弹，中间也确实发生了一些变化和波动。比如春节前后大家比较悲观，但是其实消费情况比大家想象要好，或者说股票其实已经开始启动了。所以前期在非常悲观的时候，基本是预期见底然后市场开始逐步向好，相当于当下很惨但是往后看能逐步恢复过来，这时候有些资金在低位进入白酒，这是启动比较重要的一个点。春节后有一波波澜壮阔的行情这部分行情其实更多来自春节消费超预期，从消费氛围本身来看是比大家想象的要好的。主要原因是春节大家都经历了一波阳康，从白酒角度来看大家认为会少喝一点酒，但实际上春节大家都能聚会走亲访友了，这时其实酒的消费是比想象好的。所以基本面超预期是春节之后能够持续上涨的重要原因这是一个关键节点。进入2、3月份以后，甚至在上周之前，其实板块在处在一个调整阶段，其实更多包含的是预期的变化，春节一波是场景放开走亲访友带来的消费恢复。但是大家基于这个时间点的特殊情况对后续消费产生了线性外推，预期春节后可能会持续向好，但实际这是一种特殊现象，当春节爆发期结束之后后期就进入了淡季，消费感觉就没那么好了。所以当时股票涨上去之后发现股票涨在了基本面前面，发现基本面没那么好之后又开始下跌，然后这段时间一直回调。但大家都忘了至少疫情放开里面是有复苏逻辑的。比如场景放开消费恢复，就是以后复苏的逻辑来源，这个逻辑是有基本面支撑的。然后跌的时候大家又会过度悲观，所以跌多了之后会恢复和反弹，现在就处在这个特殊阶段，就是跌多了然后开始反弹的情况，这是23年一个比较特殊的点，或者说今年资金上的博弈或者带来预期上的变化是非常大的。这背后的原因是行业基本面的变化，这个我们很难预测，因为外部原因会导致预测失效，进而导致情绪上的变化，这个过程中股票要么超涨要么超跌，然后再回归正常。所以我认为23年股价反弹、下跌再上涨，其实根本原因是基本面平稳运行的情况下，我们看到身边现象后预期产生了很大变化。所以白酒疫后复苏的逻辑其实没有变化，但是近几个月大家预期很强的时候股价表现就很强，比较担心白酒消费恢复情况是否有那么好的时候预期又转弱股价开始下跌。A：对，这点决定了白酒日后是否会有行情及行情能否持续，基本面的情况决定了后续白酒的波动以及我们应该怎样应对。从估值的角度看，我们用的是行业数据，现在白酒板块整体的估值水位大概在35倍到37倍之间，龙头公司可能对应今年31-32倍。整体来看今年大概在30+倍左右。这个估值水平从绝对角度来看行业整体PEG大概在1+-2倍左右，从相对估值角度来看处于历史估值中枢偏上的位置，历史估值中枢大概在33-34倍。所以说这个历史估值我们自己统计的数据是从2015年到现在，就这么一个历史的一个数据，如果用5年或者7年的数据来看的话，其实也算是能够当做一个参考。所以这个来看的话，这个估值的话就是处在这么一个水位稍微高一点的位置。那如果要是再看某个点、极端点的估值的话，其实可能分歧会比较大，或者说是这个就可以说贵，也可以说便宜。你比如说在18年底的时候，那个时候估值的话可能也就是在20倍左右，所以说现在相对于18年底肯定是比当时要贵的。但是如果在20年底的时候，那个时候估值的话都是在50倍、60倍的时候，所以相对于那个时候是便宜的，是这么样的。Q：现在从历史上去看的话是大概中等稍微偏上一点的时候？A：对，偏上一点。其实这背后的原因的话是在于大家对于白酒的复苏的一个确认，以及白酒的一个增长的稳定性的更认同，不会像在18年时候大家波动那么大了，是这个样子，这是估值的一个状况。所以说估值来看的话，就处在了一个就是中枢偏上一点点的这么一个位置。那基本面的一个情况来看的话，我们可能是做研究就是草根调研比较多，然后跟经销商、跟终端、跟市场聊的比较多一点，是这么一个总的研究的思路和方法。那现在来看，就是说从终端的角度来看的话，其实动销是比较不错的对比前几年的话都是动销比较快的一个增长。这里边原因的话，其实更多的还是来自于就是说场景的放开，我能够吃，能够喝，然后在这里边的话会带动的量的一个增长和消费的一个增长，这是总的一个定调。所以现在来看的话，动销对比22年也好，然后对比前两年也好，其实都是有增长的，这是一个情况，这是从终端消费者和终端烟酒店去卖酒这么一个角度来去看这个基本面，所以说向好的，向好的原因的话是因为场景放开之后，该补办的婚宴就补办了，该做的很多的事情就开始做了，是这么一个情况。那还有一个环节是什么？还有一个环节是来自于终端经销商，终端经销商这个环节的话，其实我们更多的是看它的库存的一个情况，就比如说终端经销商现在的话如果库存特别高那就意味着就是说它现在压力会非常大那也就意味着整个行业可能说是比大家想象当中要难过一点，是这么样子。但如果它库存比较低的话，就可能意味着就是说整个行业还处在一个比较良性和正常状态。现在的库存水位是处在一个偏正常靠上的位置，以往的库存水位可能会在2个月左右，现在库存水位的话大部分会在2个月到2.5个月这个状态。就这个的话对于经销商而言的话，会有一个相当于周转变慢然后包括这个库存增加这么一个状态所以现在的话它处在这么一个库存水位。Q：那这个库存水平是对应的是相对偏高一点，还是其他？A：我们刚才说就是我们调研的时候会调研的特别细节，其实就是我们调研的当下这个时间点就比较特殊，因为当下这个时间点是一个淡季。如果淡季的时候这个库存的话其实算是一个正常的，就是如果跟正常的全年相比的话，它会偏高一点，但是淡季的时候它是正常的。因为就是我大概是有2个月到3个月的库存，就是这一段时间的话是个淡季，卖酒比较少，所以库存会相对来说都比较高。但如果我要是动销比较快，比如说到旺季的时候，这个库存马上就去干净了。所以说库存的一个绝对月数来看的话我觉得就是可能是不同的人会有不同的看法，但是从经销商自己态度来看的话，他会对于当下这种库存，这种一个资金的周转，带来整个一体的资金运营情况比较满意，还是这就是一个比较正常的状态了。A：对，这样的话就比较乐观。要是在去年的时候，我们在调研的过程当中就会发现这个经销商的话基本上是库存处在一个停滞的状态或者库存是很高，你也可以说它占整个计划量可能也就10%，这样算下来的话可能有一个多月，但实际上10%你都卖不动，你卖不动的话就意味着你的库存是死库存，那这个的话对你来讲就比烦。A：对。但是现在来说的话，对经销商而言的话就是说绝对的库存量可能会比之前稍微高一点，但是就是它在这种高库存的一个正常情况下，它实现了自己的资金的周转和运行，或者说是实现了自己的资金的周转，生意能做了，是这么一个状态，所以还是相对良性。这是一层。然后再从这个上市公司或者说是我们所投的股票的角度来看的话那这些股票的话其实比我们想象当中还是要好一些的。因为就是说他们的话就是业绩也好，然后任务也好，完成的进度都是比较不错的。你比如说春节前的话，大家可能会预期这个春节然后可能是能完成全年15%、20%就已经不错了。因为阳了，然后大家没办法喝酒了。但是实际上到最后来看的话，大家还是普遍完成了30%多的一个销售任务和计划。甚至会出现春节后很多企业上调自己的一个任务然后去进行追赶计划的这么一个动作和行为。但是有些公司追上了，也有些公司没追上，所以说他有这么一个动作和行为就说明的话，他们那个任务完成的进度还是非常不错。这是一个总的情况。所以说从上市公司的层面来看的话，其实现在来看的话，他们的一个基本面的情况还是比较好的或者匕较正常的。所以C端、渠道、上市公司这三个层面来看的话，一句话来总结的话，就是说在场景放开、动销带动下，整个行业进行了一个比较正常的周转的一个状态，是这个稳定的增长状态。
