摘要
■ 投资逻辑
业绩简评
8月27日，公司公告，23H1实现营收215.92亿元，同比+12.03%；归母净利34.26亿元，同比+20.11%；扣非净利32.28亿元，同比+24.61%。其中，23Q2实现营收108.86亿元，同比+8.16%；归母净利19.74亿元，同比+14.40%；扣非净利18.78亿元，同比+19.76%。
Q2中高档量增19%，带动ASP加快提升。
23H1销量502.3万千升，同比+6.5%，啤酒吨价同比+5.2%。其中，青岛主品牌销量281.2万千升，同比+8.2%，占比+0.9pct至56.0%；中高端以上197.5万千升，同比+15%，占比+2.9pct至39.3%。预计H1白啤高两位数增长、经典增速双位数，类经典等中低档同比-5%，崂山、汉斯等其他品牌同比+4%（Q1低基数修复）。
23Q2销量同比+2.7%，吨收入同比+5.4%，吨价环比提速。其中，青岛主品牌同比+9%、中高端以上同比+19%、类经典等同比-9%，其他品牌同比-4%。现饮场景恢复下，Q2销量占比主品牌同比+3pct，中高端以上同比+5pct，类经典加快向经典转换，叠加部分超高端、低档崂山、光明纯生等有提价贡献。
分区域看，23H1山东/华南/华北/华东/东南地区收入同比+13.5%/7.8%/10.8%/13.9%/6.4%，山东、华东市场疫后恢复良好。
Q2吨成本略低预期，盈利持续增强。
1）成本端看，23H1吨材料同比-0.6%（包含原材料、包装物及消耗品），吨运费同比-0.5%，吨折旧费同比-0.4%，压力都较轻；但啤酒吨成本同比+3.4%，拆下来系“产成品及在产品存货变动”增幅较大扰动（吨增长超50%，包含麦汁等），H1啤酒毛利率同比+1.1pct。23Q2吨成本同比+2.4%（Q1为3.9%，增幅收窄），毛利率同比+1.8pct。
2）费用端看，Q2销售/管理费率同比+0.2/-0.4pct，扣非净利率同比+1.7pct。H1销售费率维稳，职工薪酬/广宣费同比-0.3/+0.3pct（疫后费投恢复+120周年活动），管理费率同比-0.6pct，经营效率提升，净利率同比+1.1pct。
3）Q2非经减少主要系政府补助减少0.7e所致。
7-8月由于天气、基数原因销量难免波动，但9月起全面进入低基数，中秋国庆双节塑造良好消费氛围、展望乐观。H2低价包材逐步投入使用，公司仍维持23年吨成本上涨1%的预判；24年大麦有望显著改善，成本红利或加快释放。
预计23-25年收入增速8%/5%/5%，利润增速21%/22%/15%，EPS为3.29/4.02/4.63元，对应PE为29/24/21X，维持“买入”评级。
升级不及预期；区域市场竞争加剧；原材料上涨过快风险。
往期报告
青岛啤酒|点评：Q3销量表现亮眼，经营效率维稳
青岛啤酒|点评：Q2业绩超预期，经营彰显韧劲
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报告信息
证券研究报告：《青岛啤酒：扣非符合预期，升级明显加速》
对外发布时间：2023年08月28日
报告发布机构：国金证券股份有限公司
证券分析师：刘宸倩
SAC执业编号：S1130519110005
邮箱：liuchenqian＠gjzq.com.cn
联系人：李本媛
邮箱：libenyuan＠gjzq.com.cn
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