一、白酒是什么？——穿越周期兼具“消费属性”与“文化溢价”

白酒，是仅在中国成规模工业化生产的烈性蒸馏酒，也是中国消费行业中商业模式最优越的赛道之一——高毛利、低资本开支、成瘾性消费、品牌护城河深厚，使其成为A股“长坡厚雪”的经典代表。

2026年，白酒行业正站在“十年周期大底”的关键节点。历经2023-2025年的深度调整，库存出清接近尾声、批价企稳回升、渠道生态逐步修复，行业正从“暴风骤雨”走向“雨过天晴”。华泰证券明确判断，白酒行业已全面迈入存量竞争新阶段，正处于深度调整与去库周期的尾声；中信证券、招商证券等多家主流机构均认为行业底部信号已逐步显现。

二、核心驱动逻辑：底部信号渐明，静待需求回暖

1. 行业规模深度收缩：2025年产量九连降，量价齐跌

2025年是白酒行业近年来压力最为集中的一年。国家统计局数据显示，全国规上白酒企业892家，累计产量354.9万千升，同比下降12.1%，已是连续第九年产量下滑，较2016年1358.4万千升的历史峰值累计降幅近74%；销售收入同比下降7.5%，利润同比下降13.1%。

2025年，20家A股上市酒企合计实现营收约3618亿元，同比下降18.13%；归母净利润1266亿元，同比下降24.10%。茅台、五粮液、汾酒、泸州老窖、洋河五家龙头合计营收2930亿元，占A股白酒板块总营收比重超过82%；合计归母净利润达1165.57亿元，占比高达92%，刷新了五巨头利润集中度的历史纪录，中小酒企生存空间被急剧压缩。

2. 政策落地符合预期，中长期影响或有限

6月1日起，白酒消费税纳税申报新规正式施行，新增两张附表，首次引入“出厂价与关联方对外售价60%孰高”原则，旨在收紧关联交易避税空间。但值得注意的是，市场此前担忧的税率并未调整，白酒消费税仍维持20%加0.5元/500克的原有征收标准，也没有纳入消费税后移征收改革试点。新规主要影响的是此前通过低价内部关联交易压低计税价格的酒企，对依法纳税的大中型酒企实际影响有限，中长期来看反而有利于行业公平竞争和税收合规环境的改善。

3. 批价企稳：飞天从低点反弹8%，一线品牌价格基本见底

价格是白酒行业情绪修复的最核心信号。飞天茅台散瓶批价在2026年1月一度跌至1540元/瓶低点，此后逐步企稳反弹，目前已回升至约1700元左右，较低点涨幅约10%。招商证券调研显示，飞天节后批价稳中有升，经销商库存普遍小于半个月。3月31日茅台将飞天出厂合同价从1169元上调至1269元/瓶，有效理顺了价格传导机制。

五粮液批价稳定在780-790元，国窖1573批价约830元，青花20批价350元以上。一线品牌批价已基本确认底部，后续进一步大幅下跌空间极为有限。

4. 库存去化：二三线企业率先筑底，头部被动去库渐进尾声

至2026年Q1，二三线企业库存已逐步筑底，舍得、珍酒等腰部以上单品动销匹配度回升；五粮液、泸州老窖等仍处加速去库状态，但库存已逐步回落，收入端与实际动销的敞口正在收窄。行业存货周转天数已从前期高点开始回落，整体库存压力最大的阶段正在过去。

5. 机构共识：2026年是白酒“十年周期大底”

当前白酒板块7家头部酒企股息率已高于4%，中信建投明确认为白酒板块已筑底出清，叠加下半年茅台批价有望超预期或催化茅台估值向25倍以上修复，或引领板块估值重塑。中信证券认为行业底部已至，头部酒企加速出清、库存去化、量价触底、渠道生态改善等底部特征已逐步显现。广发证券指出2026年有望开启白酒增长新周期。在行业整体进入“价格底、库存底、政策底、预期底”四底叠加之际，2026年有望成为白酒行业下一个长期配置的黄金窗口。

6. 消费场景重构：商务退潮，情绪驱动型消费崛起

2018年至2025年间，商务宴请在白酒消费场景中的占比从42%骤降至28%，而独酌减压、家庭团圆、露营小聚等情绪驱动型场景的占比从23%跃升至45%。消费主力的迭代正在重塑需求结构——85后与90后成为消费主力，将白酒消费从“被动应酬”转化为“主动悦己”，更加注重风味体验、情感价值与场景适配性。这一结构性变化意味着企业竞争的核心正在从“渠道能力”向“品牌情感价值”切换，品牌拉力和消费者心智占领将成为未来成败的关键。

三、核心股票名单（分价位带梳理）

1. 高端白酒（1500+元）——确定性最强，业绩率先企稳

高端白酒凭借极强品牌壁垒，在本轮调整中表现最为稳健，其业绩也是最先出现好转信号的子板块。

贵州茅台（600519）：绝对龙头，2025年营收1720.54亿元，占20家上市白酒企业总营收约47%，归母净利润823.2亿元贡献行业超六成利润。飞天出厂价已上调至1269元/瓶，零售价维持在1750元以上，批价1700元企稳。26Q1营收同比增长6.33%，净利同比增长1.47%，率先恢复正增长。i茅台直销持续发力，渠道结构进一步优化。当前PE约20.5倍、股息率超4%，兼具安全边际与估值修复弹性。

五粮液（000858）：高端浓香龙头，2025年归母净利润80.63亿元。八代五粮液批价稳定在780-790元，春节动销超预期，Q1实际动销表现亮眼，26Q1实现收入正增长。普五仍是千元价格带流量最大单品，渠道库存已降至合理水平，估值修复空间较大。

泸州老窖（000568）：国窖1573是高端价格带第三极，批价850元以上、零售价900元以上均保持坚挺。2025年归母净利润108.31亿元。公司通过控量减配等精细化管理主动挤出库存泡沫。作为行业内费用管控能力最强的酒企之一，利润弹性在高端酒中突出，26Q1业绩逐步企稳。

2. 次高端（300-800元）——分化最大，品牌与渠道是核心壁垒

次高端是2025年压力最大的价格带，商务宴请收缩影响最为显著。但其中品牌力突出、渠道基础扎实的企业有望率先复苏。

山西汾酒（600809）：2025年行业寒冬中唯一实现营收正增长（同比+7.52%）的上市酒企，营收387.18亿元，净利润达122.46亿元。青花20批价350元以上。清香型品类独特、品牌势能上升通道完整，省外市场持续渗透，26Q1业绩展望积极，估值处于历史低位，是次高端中价值重估空间最大的标的之一。

舍得酒业（600702）：复星系赋能后渠道能力提升，行业调整期业绩有所承压，但机构预计26Q2收入业绩有望实现正增长。高端化进程和全国化布局持续推进，在行业底部区域具备较强弹性。

3. 区域龙头与大众酒（100-300元）——韧性强劲，率先走出调整

大众价位白酒以自饮和宴席场景为主，受商务消费收缩影响较小，基本面韧性强。区域性龙头凭借属地优势，有望在本轮分化和出清中进一步提升份额。

古井贡酒（000596）：徽酒龙头，2025年归母净利润16.07亿元。年份原浆系列在安徽市场统治力持续强化，同时在江苏、河南等省外市场加速渗透。作为大众价位带盈利能力最强的区域龙头之一，26Q1收入业绩稳健，股息率吸引力持续提升。

今世缘（603369）：苏酒优质成长标的，2025年归母净利润约22亿元。国缘系列在江苏市场稳步放量，省外布局加速。与核心竞品在省内正面竞争，26Q2收入业绩有望实现正增。全国化进程稳健，估值性价比突出。

迎驾贡酒（603198）：徽酒第二极，2025年及26Q1表现均领先行业。26Q1营收同比增长8.91%、净利同比增长0.73%，已率先实现收入、净利双转正，是区域酒企中复苏信号最为明确的标的之一。

口子窖（603589）：徽酒资深品牌，兼香型差异化竞争优势显著，在100-200元价格带产品结构稳固，省内基本盘扎实。

老白干酒（600559）：26Q1率先实现收入净利双转正，营收同比增长4.48%、净利同比增长8.55%，在区域性酒企中反弹节奏领先，估值处于历史低位。

4. 大众酒与改革转型标的——弹性最大，风险也最高

顺鑫农业（000860）：牛栏山二锅头母公司，地产业务拖累正在消除，主业白牛二等国民光瓶酒受益消费降级趋势，在低端价位护城河极深，轻装上阵后白酒业务价值有望被重估。

酒鬼酒（000799）：曾经历高速增长后进入深度调整，机构预计26Q2收入业绩有望实现正增。内参系列品牌力基础仍在，渠道改革初见成效，在次高端中弹性最大，风险也相应较高，适合风险承受能力较强的投资者。

金徽酒（603919）：西北区域龙头，26Q2收入业绩有望实现正增。复星赋能助力省外拓展，成长路径清晰，在区域酒企中具备差异化竞争力。

四、2026年核心趋势

业绩降幅大幅收窄，Q2低基数下有望率先转正：26Q1板块营收同比下降0.7%，归母净利润同比下降1.80%，较2025年全年18.1%和24.1%的降幅大幅收窄。茅台、五粮液、迎驾贡酒、老白干酒四家率先实现收入、净利双正增长，机构预计今世缘、金徽酒、舍得、酒鬼酒等26Q2业绩有望实现正增。随着Q2起行业进入业绩低基数窗口，头部酒企财务端将逐季度改善，报表层面的底部正在形成。

批价企稳信号明确，价格体系修复路径清晰：飞天、普五、国窖等核心单品批价已基本稳住，经销商库存回归健康水位（茅台部分经销库存小于半个月），茅台已在3月提价进一步理顺了价格传导链条。行业研究人士普遍认为，“一线品牌价格已经见底”的判断正在被市场逐步接受。价格稳定是行业企稳的基础，也是估值修复的前提。

高股息成为板块核心安全边际：多家头部酒企2025年分红率大幅提升，当前7家头部酒企股息率已高于4%。在利率中枢下移的宏观背景下，白酒板块的高股息属性正被重新定价，为板块提供了坚实的估值支撑。华泰证券认为，具备强品牌力与渠道力的龙头酒企有望率先复苏；中信建投坚定看好2026年白酒十年周期大底的投资机会。

消费结构深度重构，品牌力成为竞争核心壁垒：白酒消费从商务驱动转向情绪驱动，品牌的情感连接价值和消费者心智占领能力取代渠道铺货能力成为更核心的竞争壁垒。那些能够成功完成品牌年轻化转型、产品低度化迭代、消费场景拓展的酒企，将在下一轮周期中占据更有利的位置。

五、投资主线总结

六、核心风险提示