【股市分析】白酒行业大萎缩!茅台五粮液也扛不住了?

茅台、五粮液等白酒巨头的财报数据揭示了一个令人不安的趋势，曾经风光无限的白酒行业，正遭遇前所未有的结构性挑战。

2025年1月22日，国家统计局公布的数据显示，中国规模以上白酒企业2025年白酒总产量为354.9万千升，同比下降12.1%。更令人关注的是，相比2016年的白酒年产量，这个数字竟然减少了1000万千升。

白酒行业的业绩同样不容乐观。2025年前三季度，20家A股白酒上市公司的总营收同比下降5.90%，净利润同比下降6.93%。其中在第三季度，这些公司的营收同比下降18.47%，净利润同比下降22.22%。

认知滞后于现实，这是白酒行业当前困境的一个显著特征。自2017年起，中国白酒产量就已开始萎缩，到2023年这一趋势进一步加速。

然而直到2025年，白酒全行业才真正面对这一现实，外界也才清晰认识到行业的困境。

这种认知延迟是如何产生的？从2017年到2024年，尽管白酒产量持续减少，但主要白酒企业通过控制供应量、维持高价策略以及提前向经销商压货等方式，保证了营收和净利润的持续增长。

这些做法暂时掩盖了全行业产量的持续萎缩，也让不少投资者对白酒行业心存幻想。

直到2025年，随着零售白酒持续降价，主要白酒龙头公司的业绩也随之发生变化。2025年三季报的数据已经十分明确，许多投资者才如梦初醒。

以行业龙头贵州茅台为例，2025年前三季度营收仅同比增长6.32%，净利润增长6.14%，双双创下2016年以来的最低增速。

另一家行业龙头五粮液的表现更为明显，2025年前三季度营收同比下降10.26%，净利润同比下降14.38%。尤其是在第三季度，五粮液的营收和净利润分别猛降52%和66%以上，引发了市场的震动。

数据下降的背后，是白酒消费需求自2021年以来就持续萎缩的现实。中高端白酒需求不足导致价格体系全面松动。

从茅台酒开始，几乎所有中高端白酒都不得不降价促销，但越降价越难促销，形成了恶性循环。

白酒龙头企业与其他行业不同之处在于，它们的毛利率、净利率一直保持在高位。即使面临降价压力，利润空间依然充足。但这个行业之前运转得太顺利，成本和利润的结构并不完全市场化。

以贵州茅台为例，从2008年到2025年前三季度，长达17年的时间里，除了2017年毛利率为89.80%外，其他时间毛利率都在90%到93%之间。

净利率则大多时间保持在52%以上。即使是盈利水平稍弱的五粮液，从2009年到2025年前三季度，其毛利率也保持在65%到77%之间，净利率保持在28%到38%之间。

白酒需求的萎缩使其产量和价格短期内很难明显回升。从政策层面来看，体制内和国企严禁公款吃喝的政策对中高端白酒消费形成了不可逆的影响。

人口结构变化也是重要因素。随着中国人口老龄化加速，老一代习惯喝白酒的主力人群消费量和消费能力都在下降。

而新一代青年人往往不太爱喝烈性白酒，原因包括不习惯传统白酒的辛辣口感、不太认同敬酒拼酒的酒桌文化，以及消费能力相对有限。

白酒出海虽有潜力，但短期内很难补上国内的消费缺口。产品定位、品牌传播、适应当地生活习俗等问题尚未解决，白酒出海仍处于摸索阶段。

白酒产能过剩的问题同样严峻。根据行业研究机构的统计，由于此前产能扩张较快，截至2024年，许多白酒企业的产能利用率不足60%。

一些区域白酒企业的产能利用率甚至不足30%。在20家上市白酒企业中，也有一半的企业产能利用率不到50%。只有贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒等少数龙头酒企的产能利用率接近100%。

这种状况带来两个结果：一方面，中小型白酒企业和区域性白酒企业产能过剩，甚至难以生存；另一方面，部分白酒龙头企业继续扩张产能，但它们的中高端白酒产品也在2025年面临全行业降价压力。

在营销上，多数白酒品牌仍在使用传统方式，传播方式和渠道拓展创新不足。过去不愁卖的龙头企业，现在还要面对经销商库存和民间囤货的双重压力。

这些存货流入市场，直接抢占了新酒的销售空间，使产能过剩问题更加严重。

白酒企业数量的变化也反映了行业的萎缩。2016年，中国规模以上白酒企业有1578家，到2024年已降至989家，2025年上半年进一步降到887家。差不多十年时间，企业数量减少了一半左右。

据工商注册信息显示，中国的白酒生产企业已从2012年的超过3万家缩减到如今的1万家左右，期间还有超过2万家酒类商家消失。

在行业整体萎缩的背景下，白酒龙头股是否还有投资价值？简单回答是：最好谨慎考虑。

因为行业正面临结构性的、不可逆的需求萎缩和产能过剩。从茅台和五粮液开始，白酒龙头企业的业绩增长也在放缓甚至萎缩，股价也已经连续下跌四五年。

值得注意的是，华人投资家段永平却在2025年10月高调宣布加仓投资茅台，累计持仓1899万股，当时市值约280亿元。到2026年1月26日，茅台股价收盘1342元，相对于段永平投资时的股价已下跌8%左右。

段永平投资茅台的核心原因在于他深刻认同茅台独特的商业模式和长期价值。他认为茅台的生意模式具有极强的护城河和不可复制性。

然而，茅台能否维持超高利润率仍存疑问。如果茅台的毛利率和净利率分别降到70%左右和30%左右，即降至此前几年五粮液的水平，很可能意味着茅台公司的净利润将出现负增长。

截至2026年1月下旬，茅台公司的市盈率约为19倍，略高于行业平均值，大幅高于五粮液等白酒公司。目前茅台总市值1.68万亿元，在A股排名第五，是唯一进入A股市值前20名的消费类公司。

白酒公司的股价连续5年下跌，唯一跟踪白酒指数的招商中证白酒指数基金净值也连跌5年。2021年，这只基金的最高净值为1.678元，目前净值0.695元，其中2025年下跌12.65%。

从2025年20家A股白酒上市公司的股价表现来看，只有金徽酒股价上涨4.18%，其他白酒公司股价分别下跌1%到76%不等，导致白酒行业所在的食品饮料大类行业全年股价表现垫底。

白酒行业的结构性调整可能刚刚开始。随着中国人口结构的变化和消费习惯的转变，曾经依靠传统消费模式支撑的白酒行业，正站在转型升级的十字路口。