逐季改善能否成真？三个变量决定行业走向
©文/李寻味 《风味棱镜》资深作者
近期，21家白酒上市公司已全部披露了2025年年报与2026年一季报。
将这两份财报答卷并置，一个不容回避的问题浮出水面：2025年全年，仅有1家上市酒企实现逆势增长;而进入2026年一季度，业绩增幅转正的企业已升至4家，部分酒企降幅亦同步收窄。
这种从“全面承压”到“局部回暖”变化的背后，究竟是行业已触达周期底部并走向真实修复，还是仅为酒企以价换量或渠道腾挪所换取的短暂喘息?
业绩收缩下的分化与破局
据佳酿网统计，2025年，21家白酒上市公司总营收同比减少达到830亿元以上，利润总额合计缩水超过410亿元。
具体来看，2025年，仅汾酒一家实现了营收与净利润的同比双增，增速分别为7.52%和0.03%，其余上市酒企均出现不同程度下降。其中，6家营收降幅超过30%，8家净利润降幅超过50%。同期，5家上市酒企营收跌破50亿元关口。
显而易见，在过去的一年，无论是龙头酒企，还是腰部品牌，都面临着不小的经营压力。换言之，在本轮行业调整周期中，各线酒企已从“增速放缓”演变为“全面承压”。
不过，进入2026年，行业整体出现了一些积极信号。数据显示，今年第一季度，A股20家白酒上市公司营收总额、利润总额分别同比微降0.7%、1.8%，降幅较2025年大幅收窄。同期，4家酒企实现营收、净利润双增长，分别为茅台、五粮液、迎驾贡酒和老白干酒。
其中，茅台业绩增速转正，主要是得益于直销渠道的放量。数据显示，今年第一季度，茅台实现营收为547.03亿元，同比增长6.34%;实现净利润为272.43亿元，同比增长1.47%。
分渠道来看，茅台批发代理渠道营收为243.8亿元，同比下降10.9%。而直销渠道营收则升至295亿元，同比大幅增长27.1%，占企业酒类收入比重从去年同期的45%跃升至55%。
值得关注的是，在此期间，i茅台实现营收为215.5亿元，同比暴增267%，在直销中的占比从去年同期的25.3%飙升至73.1%，在酒类整体营收中的占比达到40%，成为茅台增速转正的核心引擎。
通过数据可以看出，茅台正以i茅台替代传统渠道的放量功能，而此前由经销商体系支撑的销售网络也正在被重新定义。进一步来讲，依托i茅台，茅台不仅可以绕过中间环节，直接掌握终端定价权和消费者数据，提升市场响应速度，更在悄然间重塑着厂商话语权的天平。
与茅台依靠渠道变革实现增长不同，老白干酒的业绩能够转正，则更多依赖于低端产品的驱动。
数据显示，今年第一季度，老白干酒录得营收为12.2亿元，同比增长4.49%;录得净利润为1.65亿元，同比增长8.55%。其中，100元以上高档白酒实现营收为5.96亿元，同比下降9.81%;100元以下大众产品实现营收为6.19亿元，同比大幅增长23.45%。
此消彼长之下，低档产品成为老白干酒业绩增长的主引擎，这也是其近些年百元以下产品收入首次在单季度超越百元以上产品。
可以说，老白干酒用自身实践揭示了一个行业逻辑：在当前复杂的市场环境下，精准捕捉消费降级趋势、主动向大众价格带靠拢的酒企，反而比固守中高端价位的酒企更具报表韧性。
相关数据亦佐证了这一点。数据显示，2024年，大众酒市场规模为1500亿元，预计2025年有望突破2000亿元大关，其中百元以下大众价位增速居前，50-150元价格带是高确定性的增量赛道。大众酒本身的容量与趋势，为酒企降维策略提供了基本面支撑。
正如佳酿网创始人、酒业观察家刘红增所言：“老白干凭借大众价格带的放量实现业绩反转，说明其及时捕捉到了消费理性化的浪潮，这步棋走得清醒。但这并不是以品牌驱动的‘价值增长’，而是以价格下移带动的‘份额增长’。”
在他看来，在当前消费降级的背景下，越来越多酒企正加速布局大众酒赛道，并且价格战的隐忧已然浮现，渠道利润也在持续收窄。“以价换量”的策略能否持续，取决于大众价格带的竞争烈度会不会进一步侵蚀利润空间，而中高端产品何时能重新扛起增长大旗则是关键变量。
“对老白干而言，短期报表改善固然可喜，但若不能尽快在‘量增’的基础上提升盈利能力，增长的质量将大打折扣。”刘红增如是说道。
考验逐季改善预期的三大变量
老白干酒的“以价换量”和茅台的“渠道变革”，是这一轮财报季中具有代表性的两大战略转向。它们共同揭示了一个现实：旧的增长公式已然失效，所有企业都应在行业调整中摸索新路径。
正是在这样的背景下，“逐季改善”成为当前市场对行业2026年走势的核心期待。在佳酿网看来，这一期待能否兑现，主要取决于三个变量。
首先是淡季库存消化进度。众所周知，第二季度是白酒销售的传统淡季，经历了春节旺季的集中出货后，经销商库存是否重新积压是重要观察指标。华泰证券在其研报中指出，批价企稳、库存去化、渠道情绪修复是行业走出调整期的核心观察变量。
换言之，如果第二季度渠道库存不升反降，表明终端实际消化能力好于预期;反之，则意味着第一季度的增长有相当部分是库存的前移而非终端的消化，若是如此，2026年国庆中秋双节备货的渠道补库动力将会后劲不足。
其次是消费场景的恢复程度。作为白酒消费的重要场景，商务消费是次高端及以上价格带产品的核心支撑，占比行业份额在40%左右。当前商务宴请场景虽有边际修复，但尚未出现趋势性回暖信号。
从这个角度来讲，在商务需求没有实质性恢复之前，次高端酒企的业绩压力将很难得到根本缓解，行业整体的景气度修复亦会因此受到制约。
第三是政策发力与消费信心能否形成共振。从政策方面来看，今年以来，相关部门推出了一系列提振消费的举措，同时工信部印发的《酿酒产业提质升级指导意见(2026-2030年)》也明确将酿酒产业界定为“传统优势产业、基础民生产业和历史经典产业”，打破了此前市场对白酒行业“管控收缩”的固有认知。从“提振消费”到“产业界定”，政策基调的这一转变，无疑为行业修复提供了至关重要的信心底座。
但政策暖意传导至消费端并非一蹴而就，因为居民消费信心修复滞后于政策发力的节奏。尤其是当前理性消费已成主流，“存钱避险”倾向显著高于“花钱消费”，预防性储蓄动机依然强烈。
因此，只有当政策驱动的消费活力与居民自发的消费信心同步修复，形成良性共振，行业的需求底盘才能真正筑牢。否则，任何由单一因素驱动的短暂回暖，都可能只是“小阳春”，而非真正的周期反转。
整体而言，站在当前这个行业调整的关键节点，我们既不必因为2025年行业整体下滑就过度悲观，也不能因为一季度出现边际改善就盲目乐观。
毕竟，整个行业已经告别了过去普涨的红利时代，未来的增长必然是分化式的。而只有那些能精准把握消费趋势、灵活调整产品与渠道策略的企业，才能在调整周期中站稳脚跟，找到属于自己的增长锚点。
多份券商研报亦认为，目前白酒行业修复正沿着“供给→渠道→报表→需求”的路径依次传导，现在处于第二至第三阶段的过渡期，那些率先完成调整的酒企，其报表层面的实质性改善预计将在下半年兑现。
与此同时，行业竞争的重心正从过去的渠道拼抢，转向对消费者的深度培育，这一能力的构建将成为抢占下一轮周期先机的关键。
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