浦银国际研究
依然看好重啤
后续业绩与股价的弹性
如我们预期，重啤1Q23业绩相较对手逊色，主因重啤基数相对更高，同时其主要市场（尤其是新疆）的现饮渠道在一季度尚待恢复，限制了高档产品的增长。进入2Q23后，随着主要市场的消费力进一步回升，重啤的低基数优势有望逐渐释放，其高档产品（包括乌苏与1664）销量有望实现较大幅度的反弹。
我们承认短期重啤的市场情绪相对较弱，但其估值水平也已大幅下滑并显现较高性价比。我们相信进入旺季后，随着市场情绪好转及业绩改善，重啤的弹性将会在不久后有所体现。
2023年收入增长
有望好于管理层指引
在1Q23非常高的基数下（1Q22收入同比增长17%），重啤整体收入同比增长了4.5%。我们认为，无论是现饮渠道的开工率还是消费情绪，1Q23大概率将是全年的底部。
随着重啤后续基数不断降低、现饮渠道重启及消费意愿回暖，重啤2Q23-4Q23的收入有望加速增长，助力2023年全年收入增速优于管理层给出的中到高单位数的增长目标。
短期产品结构面临挑战，
后续有望改善
高档产品1Q23销售收入同比下滑3.4%，弱于主流产品（+8.1%）与经济产品（+11.1%）。产品结构恶化主因在现饮渠道尚未复苏的情况下，乌苏及1664等高端产品在1Q23的消费场景受到较大抑制。这也导致1Q23毛利率同比下滑2.3ppt。
我们预测，随着主要市场现饮渠道的复苏，高档产品销售有望反弹，产品结构有望逐步好转。同时，公司今年2月开始对部分产品提价，也将对未来三个季度的毛利率表现产生积极作用。
乌苏增速放缓
长远来看具有正面意义
过去几年，乌苏的表现一直都是重啤估值的唯一标杆。近期也将重啤估值水平的下降归咎于乌苏增速放缓与品牌势能下降。然而，重啤是一个多品牌的啤酒企业，拥有丰富的产品矩阵。
我们认为，乌苏短期的失速有机会让公司：1）着手优化乌苏的品牌定位与渠道策略；2）重新审视自身品牌矩阵，并投入更多资源到其他潜力优质品牌中（如乐堡、嘉士伯、1664），更大程度发挥其多品牌战略，从而推动公司长期可持续增长。
基于保守原则，我们小幅下调重啤2023-2024的收入与利润。
投资风险
1）原材料价格涨幅高于预期；2）乌苏的增速慢于预期；3）疫情持续影响现饮渠道；4）市场竞争加剧。
以上内容节选自浦银国际证券于2023年05月03日发布的研究报告《重庆啤酒（600132.CH）：业绩指引弱于预期，但仍看好股价弹性在旺季释放》，欲览公司详情，请点击下方阅读原文。
林闻嘉（消费分析师）
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