核心观点
一、中东冲突下恐慌交易演绎过后，TACO交易条件逐步积累，但地缘局势的尾部风险依然很高。从中东至中国VLCC运价来看，市场押注这一次地缘冲突持续约 2 个月，随后影响边际下降。从对资产的影响路径看，危机通过能源链条影响全球通胀与流动性预期，同时借助政治与风险溢价传导至市场情绪。如果霍尔木兹海峡被封锁时间短，那么影响可控，但是时间一旦拉长则会构成较大尾部风险。基准情形下，如果局势边际降温，类石油危机担忧缓解，TACO 交易有望回归。但假如局势升级导致霍尔木兹海峡长期受阻，全球能源供应将受冲击，那么HALO（重资产、低淘汰企业）和地缘对冲资产为主的交易逻辑将延续。
二、在“十五五”开局之年中国经济增长目标的让步，反应战略定调发生深层变化。政策凸显高质量导向，未来重点在于再平衡叙事以及长期经济结构的切换。2026年经济增长目标定为4.5%-5%，系近四年首次下调，代表速度让位于质量，政策弹性增强。宏观政策不再“超常规”，但对民生保障和科技展现保持支持性姿态。长期来看，经济发展路径正式从房地产、土地财政及基建扩张，转向以内需和制造业（含高端制造）为核心的高质量发展，传统产业提升排在前头，强调 AI 赋能实体经济，集成电路、航空航天、生物医药、低空经济等行业被列为新兴支柱产业；现代服务业被列为 “加紧培育壮大新动能” 的三项核心举措之一。
三、中观景气跟踪：工业生产显著回升，地缘溢价推动能化品价格走强。1）受春节影响，生产端呈现节后复工特征，我们跟踪的开工率过半上行。2）继续关注地缘局势对资源、能源品种的影响。化工产品价格指数近期明显走高，其中甲醇也是美伊地缘冲突影响较为直接的品种，开工率中枢处于高位，但同时下游需求疲弱，港口库存也处于较高水平。如果伊朗危机延续，港口库存将进入去化周期，否则还是会回归原本的基本面逻辑。
四、大类资产观察：截至3月6日，本周地缘政治扰动下，全球风险偏好下挫，风险资产出现回调。国内层面，政府工作报告提到“继续实施更加积极的财政政策”时表示，今年赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.89万亿元、比上年增加2300亿元。拟发行超长期特别国债1.3万亿元，持续支持“两重”建设、“两新”工作等；发行特别国债3000亿元，支持国有大型商业银行补充资本。海外层面，伊美冲突持续、美国非农数据不及预期下，引发市场对于美国滞胀情绪担忧。
风险提示
全球经济形势变化、地缘政治扰动超预期、政策落地不及预期。
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正文
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一
伊朗危机：会从HALO回归TACO交易吗？
伊朗危机会转变成“持久战”吗？当前市场对伊朗危机的定价已形成初步共识：即冲突持续时长约2个月，且后续烈度将逐步缓和。根据彭博数据，当前中东至中国VLCC日费率及远期运费协议（FFA）已经定价已计入为期60天的扰动，体现在3个月TD3C远期运费协议涨幅弹性要弱于1、2个月的合约，暗含市场预期60天后航运物流条件将逐步回归常态。伴随恐慌情绪的消退，上述航运相关指标已出现明显降温，但不确定性依然存在。
今年以来，全球市场呈现鲜明的HALO（Heavy Asset, Low Obsolescence）特征——资金涌向重资产、低淘汰率板块（能源、军工、公用事业）及地缘对冲资产（黄金等），而AI叙事驱动的科技股持续承压。我们认为，中东局势的演化仍存在高度不确定性，难以简单判断持续时间。从影响机制来看，伊朗局势通过能源链条影响全球通胀和流动性预期，另一方面通过政治与风险溢价传导到市场情绪。但HALO并非稳态，TACO交易的条件正在积累。
情景推演一：如果局势升级，若霍尔木兹海峡长期受阻，冲击全球能源供应与通胀水平，市场面临较大“尾部风险”。目前这一风险依然很高，我们看到最近特朗普政府为印度提供了30天临时豁免期，允许其继续采购俄罗斯原油。中东掌控着全球近30%的石油供应，而霍尔木兹海峡承担着全球20%至30%的原油海运。从资产影响来看，除油气板块直接受益外，化工（甲醇、尿素等）、铝、贵金属以及战略金属（军工需求）价格将上行。此外，美元、日元等避险货币以及加元、挪威克朗等能源出口国货币可能相对走强。对于股市而言，美联储降息预期降温，利空风险资产；但A股市场对全球地缘不确定性的敏感度较低。
情景推演二：如果局势边际降温，但可能难以达成协议或者长期和平，潜在影响是类石油危机担忧缓解，TACO交易有望回归。从约束条件来看，国际油价大幅攀升不仅会打乱各国通胀回落的节奏，引发美联储紧缩预期，还会显著消耗美国政府财力，同时影响美国中期选举结果，这一背景下，政治与经济因素将共同推动TACO交易的发生。对应到资产表现，国际油价将从单边上涨转为震荡走势，美元、日元及黄金仍将获得避险需求支撑；股市可能呈现双向波动，HALO交易可能逆转，那么前期受损的美股科技股、恒生科技等方向可能迎来更持续的修复。
二
两会的核心信号：增长目标让步，
但通胀预期上升
中国在近四年来首次下调了年度增长目标，2026年经济增长目标定为4.5%—5%。政策定调转向着力推动高质量发展，我们认为有几个核心关注点：
第一、增长目标留有余地，但实现经济再通胀、经济再平衡目标上调，观察物价回升是未来投资中国的重要思路。在政府工作报告中出现了“我们将通过改善总供求关系，推动价格总水平由负转正、消费价格合理温和回升，促进经济良性循环”，与“把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量”等相关表述，明确彰显了政策层面的再平衡意愿。我们之前提到，实现经济再平衡的核心抓手集中在三个方面：扩内需（期待2026—2030年扩大内需战略实施方案、城乡居民增收计划）、实体经济（传统产业升级、新质生产力）、反内卷（统一大市场）。
第二、“区间管理”的增长目标设定，本质上体现了高质量发展的核心诉求。从宏观政策来看，也是保持延续积极的支持性姿态，而非“超常规”。2026年的财政预算从总量看，赤字率（4%）、超长期特别国债（1.3万亿）、专项债（4.4万亿）规模与去年预算持平，但支出强度应该会好于去年。2026年一般公共预算支出约30万亿，虽然和2025年预算数相比仅增加约3000亿，比去年实际执行数增加了1.27万亿。投资于物和投资于人将紧密结合，政策资金预计向高端制造、新老基建、民生等领域倾斜。此外，在3月6日十四届全国人大四次会议经济主题记者会上，国家发改委主任郑栅洁向公众披露了一个超7万亿元的投资行动，即“六张网”（水网、电网，算力网、新型通信网，城市地下管网、物流网）及其重点领域建设。
第三、长期来看，中国经济结构与产业政策均在发生重大转折，经济从过往房地产、土地财政和基建扩张驱动的传统增长路径，正式转向以内需和制造业（含高端制造）为核心的高质量、可持续发展路径。
我们认为，在“十五五”期间，房地产对经济的拖累在放缓，制造业与科技创新将成为对冲该部门的新增主要力量。十五五规划纲要（草案）明确提出，“坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，坚持智能化、绿色化、融合化方向，加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国，保持制造业合理比重，构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系。”
在一些细节方面，从报告可以看出，“优化提升传统产业”如今是排在“培育壮大新兴产业和未来产业”之前的，可以说传统行业依然是工业增长的基本盘。而人工智能的提法从“‘人工智能 +’行动”到“深化拓展‘人工智能+’，促进新一代智能终端和智能体加快推广”，意味着AI要更多赋能实体经济。
在新质生产力方面，航空航天（替代以前的“商业航天”）和低空经济连续被写入报告；集成电路、生物医药也跃升成新兴支柱产业。“算电协同”首次写入政府工作报告，标志着电网与算力网的深度融合上升至国家战略。未来产业则提及未来能源、量子科技、具身智能、脑机接口、6G等五大方向。
最后是现代服务业。2026年报告将其现代服务业明确列为 “加紧培育壮大新动能” 的三项核心举措之一：“科技创新和产业创新融合加快，传统产业转型升级不断深入，新兴产业、未来产业蓬勃发展，现代服务业保持快速发展势头”。
三
中观景气跟踪
工业生产显著回升，地缘溢价推动能化品价格走强。1）受春节影响，生产端呈现节后复工特征，我们跟踪的开工率过半上行。2）继续关注地缘局势对资源、能源品种的影响。化工产品价格指数近期明显走高，其中甲醇也是美伊地缘冲突影响较为直接的品种，开工率中枢处于高位，但同时下游需求疲弱，港口库存也处于较高水平。如果伊朗危机延续，港口库存将进入去化周期，否则还是会回归原本的基本面逻辑。
从我们编制的中观行业综合景气指数来看，当前上游景气居于高位水平，石化景气明显上行；中游制造、下游整体持平回物流景气有所抬升。
四
大类资产观察
截至3月6日，本周地缘政治扰动下，全球风险偏好下挫，风险资产出现回调。国内层面，政府工作报告提到“继续实施更加积极的财政政策”时表示，今年赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.89万亿元、比上年增加2300亿元。拟发行超长期特别国债1.3万亿元，持续支持“两重”建设、“两新”工作等；发行特别国债3000亿元，支持国有大型商业银行补充资本。海外层面，伊美冲突持续、美国非农数据不及预期下，引发市场对于美国滞胀情绪担忧。汇率来看，美元、欧元和日元兑人民币不同程度贬值、加元兑人民币走强。
五
宏观日历
重点关注：
中国2月通胀、进出口、金融数据；
美国2月CPI通胀、1月PCE数据。
六
风险提示
1、全球经济形势变化，影响国内需求复苏。
2、地缘政治扰动超预期，导致市场预期出现变化。
3、政策落地不及预期，导致经济达成目标难度加大。
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西部宏观边泉水团队
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边泉水
首席分析师。中国人民大学经济学博士，中美经济学培训中心福特班研究生；国家统计局百名经济学家景气调查特邀专家；曾长期担任中金公司高级经济学家（《机构投资者》大中华区宏观经济第一名、《亚洲货币》中国经济第一名与“远见杯”全球市场预测第一名团队成员），曾任国金证券首席宏观分析师、财新莫尼塔首席经济学家、中银国际宏观分析师（新财富宏观经济第三名团队成员）、国务院直属办事机关副处级调研员；擅长政策研究，致力于构建以大类资产配置为核心，以经济周期、流动性和政策为支点的宏观研究体系和研究团队。
刘鎏
资深分析师。英国贝尔法斯特女王大学金融学硕士；此前在中邮保险资管中心从事组合管理工作，曾长期担任中金公司研究部经济学家（《机构投资者》大中华区宏观经济第一名与《亚洲货币》中国经济第一名团队成员），曾任北大国发院研究助理；尤其擅长宏观数据的处理、分析和预测工作，曾在“远见杯”中国经济预测评选中多次获得前三名；研究方向为中国经济总量指标分析预测、经济周期及主题研究。
杨一凡
高级分析师。约翰霍普金斯大学应用经济学硕士；曾任国金证券宏观分析师；擅长大类资产主题研究；研究方向为货币政策、美国经济及大类资产。
慈薇薇
分析师。英国帝国理工商学院硕士；研究方向为实体经济、产业政策，侧重于中观产业研究及行业比较。
报告信息
证券研究报告:《会从HALO回归TACO交易吗？——宏观与资产论（20260308）》
报告发布日期：2026 年 03 月 08 日
报告发布机构：西部证券研究发展中心
分析师：边泉水
分析师执业编号：S0800522070002
邮箱：bianquanshui@xbmail.com.cn
分析师：杨一凡
分析师执业编号：S0800523020001
邮箱：yangyifan@xbmail.com.cn
分析师：慈薇薇
分析师执业编号：S0800523050004
邮箱：ciweiwei@xbmail.com.cn
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